海大集团谋求行业龙头

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海大集团是以水产预混料起家,走在行业前端的民营饲料企业,现有产品包括水产预混料、鱼料、虾料、畜禽料以及与水产养殖相配套的苗种和制剂等。06-09年公司营业收入由152,648万元增长到525,045万元,复合增长率51%;净利润由6,101万元增至16,199万元,复合增长率40%。

公司借IPO东风,产能大幅提升。IPO项目建成达产后形成立足广东,辐射华东、华中的业务布局。公司饲料设计产能从06年的123吨提升至2009年的281吨,随着募投项目和超募资金新增项目逐步建成,预计10-12年公司饲料产能分别达到400、500和570万吨。

成本控制得当,利润率高于行业平均水平。饲料行业相对来说比较微利(1%-2%),07-09年公司净利率分别为4.10%、3.15%和3.09%,高于行业平均水平。对于饲料原料价格上涨带来的成本上升压力,公司除了借助行业内生的价格传导机制向下游转移外,还通过原料替代以及配方调整予以消化,并采用原料集中采购和期货套期保值等方式锁定部分成本。

加大技术服务投入,增强客户粘性。2009年公司投入研发费用2,434万元,比去年增加203万元;研发人员281人,比去年同期增加100人。为了适应公司营销策略,近几年公司销售服务人员不断增加,从08年的550人增加到09年的836人,预估10年销售服务人员进一步增加至1400人左右。

估值和投资建议:10-12年公司销售收入为66.8、85.9和104.6亿元,归属母公司净利润2.05、2.62和3.59亿元, EPS分别为0.71元、0.90元和1.23元,考虑到公司同行业在技术、服务和成本控制优势,给予11年30-35倍的PE,我们认为公司合理价格区间为27 -31.5元,首次给予增持评级。

风险提示:饲料原料价格波动;水产动物、畜禽疫病和极端天气。

研究机构：金元证券   分析师：魏芳，郭伟明

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