天邦股份:疫苗净利明年爆发,油脂销售即将转型

　　投资逻辑
　　
　　老牌的特种水产饲料生产商,为“现金牛”业务。
　　
　　特种水产饲料行业年增速超过10%。毛利率高出普通饲料约5%。
　　
　　公司为首家膨化料生产商,工艺积累时间长,技术含量高,客户认可度较高。公司在鲟鱼、螃蟹细分市占率比较高。且扩张到越南已有5年,海外业务有望近年扭亏为盈。
　　
　　疫苗业务有望明年受益于规模效应、大幅盈利增长,为“明星”业务。
　　
　　成都天邦具有高配备团队,产品原料多进口,猪瘟品类市占率第一。目前主力和增长品种包括猪瘟耐热、猪圆环和胃腹二联疫苗等。
　　
　　随着渠道推广、猪圆环产品翻番增长、悬浮新工艺产品推出,有望持续带来收入高速增长,且规模效应将有望2013年盈利突破1000万元。
　　
　　油脂业务转型已打开通路,在11个城市有加工厂,具有强大的原料收购能力,年产能20万吨油:(1)生物柴油,获得政府支持,包括免征消费税等;(2)由饲料油脂转型为化工油脂,用于生产环氧类产品、肥皂、硬脂类等产品,比棕榈油具有价格低、性价比高的优势。
　　
　　长期战略重点转至生猪产业链及猪饲料,将跟随行业集中度提升而发展。
　　
　　投资建议
　　
　　我们预测2011-2013年主营收入分别为22、33及43亿元,同比增长51.0%、27.6%和27.2%。未来三年EPS分别为0.28、0.37和0.52元,净利润同比增长89.64%、32.81和42.2%。
　　
　　A股目前主要饲料类上市公司平均估值水平为22×12PE,结合公司2012-14年的37.4%的复合增长,我们给予公司23-28×13PE的估值水平,目标价8.5-10.3元,首次给予“增持”的投资评级。
　　
　　风险
　　
　　淡水水产价格巨幅下跌导致公司水产饲料销量大幅下滑的风险;玉米、豆粕等原料成本快速上涨风险;油脂业务向化工企业转型失败的风险。